“土地財政是中國經濟創造奇跡的秘訣之一。”上海財經大學校長劉元春這句話道出了“土地財政”于中國經濟的價值。

然而在土地出讓收入為地方政府提供大量財政收入來源，形成大量基礎設施建設，帶動經濟發展的同時，其間接推高的融資平臺和政府債務也成了不少政府的痛點，一些城市的非理性供地為房地產市場轉弱埋下了伏筆。

2022年以來，由于房地產市場表現低迷，房企拿地積極性處于低位，土地出讓收入持續下降，截至目前仍未明顯恢復。如何應對土地出讓收入下滑帶來的財政資金缺口，成為一些高度依賴“土地財政”的政府不得不面對的問題。

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土地紅利逐漸消解

“土地財政”指的是地方政府依靠出讓土地使用權的出讓來維持地方財政支出，屬于政府性基金收入，在地方政府性基金收入中的占比在90%左右。1994年分稅制改革后，因無需上繳中央，土地出讓收入便成為了地方政府財政收入的重要來源之一。

有分析認為，“土地財政”的發展離不開房地產業長期以來的支撐。背后的邏輯是，房地產業充當了地方政府的融資工具，通過行政化土地資源配置快速獲得資本積累，擴大基建投資等支出，從而推動區域經濟高速增長和城鎮化快速發展。

不過隨著房地產銷售端疲軟，土地出讓金的增速也出現了明顯放緩。根據財政部官網公布的數據，2021年，國有土地出讓金僅增長了3.46%，相比前幾年有大幅回落。

2022年，受房價上漲預期轉弱、居民收入預期悲觀等因素疊加影響，房企拿地積極性處于低位，全年土地出讓收入更是大幅下降23.2%至6.69萬億元。

從最新數據來看，這種情況仍未出現明顯恢復。2023年前四個月，國有土地使用權出讓收入11761億元，同比下降21.66%，已連續13個月維持負增長。

受土地出讓金下滑以及中央加大對地方轉移支付的影響，2022年土地出讓金占地方綜合財力（一般公共預算本級收入+政府性基金收入+中央對地方轉移支付）的比例降至23.9%，而在2020年和2021年這一比重均超過30%。

分析認為，雖然短期來看，隨著疫情影響逐漸消散，經濟復蘇走上正軌，土地出讓收入可能出現適度反彈，但從中長期看，目前的共識是：土地出讓收入特別是凈收益持續下滑的趨勢難以扭轉，地方政府高度依賴的“土地財政”也將難以為繼。

土地出讓金下滑加大政府償付壓力

此前的20多年間，“土地財政”對地方財政運行產生了巨大影響。在“土地財政”可能進入退潮期的背景下，如何應對土地出讓收入下滑帶來的財政資金缺口，成為諸多依賴“土地財政”的政府不得不面對的問題。

一般來說，債務規模較大、債務償還能力較弱、土地市場波動較大的地方政府更容易有償付風險。銀柿財經通過梳理土地收入占綜合財力比重、債務率、城投信用利差等指標后發現，如果土地銷售情況持續惡化，天津、吉林等高負債地區在債務償還方面將陷入更深的困境。

從債務指標來看，銀柿財經通過計算債務率（政府債務余額/地方綜合財力）后發現，在31個省市自治區中，有26個省份的債務率高于100%警戒線，其中天津高達293%，吉林、云南、河北、遼寧、貴州、福建、黑龍江、重慶、青海的債務率也均超過150%，顯示出地方債務形勢與財力的不匹配。

如果將城投有息債務納入考量，計算出的天津、江蘇、重慶、江西、浙江的廣義債務率均超過400%，其中天津更是高達737%，這些政府的債務壓力可見一斑。

從對土地財政的依賴度來看，粵開證券認為，東部地區經濟發達、人口持續流入、土地市場需求旺盛，土地出讓收入在地方綜合財力中的占比較高；而西部和東北地區土地市場不夠活躍，財力方面則更多地依賴于中央轉移支付。

銀柿財經通過計算地方政府性基金收入在綜合財力中的占比后發現，浙江、江蘇、福建、山東、上海5個省市的土地財政依賴度高于30%，其中浙江和江蘇均接近50%，上述省份的償債能力受土地出讓收入波動的影響較大。

盡管西藏、黑龍江、青海、內蒙古等地更多依靠中央轉移支付而對土地財政的依賴程度有限，但其土地出讓收入的快速下滑無疑加重了債務的償付難度。

海通證券研報顯示，2022年，天津、內蒙古、青海、黑龍江、吉林、遼寧政府性基金收入縮減過半，遠超全國23.2%的水平。

不僅如此，本身債務壓力大的地區在融資上的劣勢，更是加大了其償債難度。銀柿財經通過梳理各省市2022年城投債發行利率后發現，青海、貴州、黑龍江、吉林、寧夏的發債成本最高，均超過5.5%，明顯高于全國3.82%的平均水平。

在城投監管環境日趨嚴格的背景下，一些弱資質城投平臺更是面臨發不出債的情況，市場對于這類平臺償債能力的擔憂也日益加強，傳統的“借新償舊”模式恐難以延續。

地方隱性債務化解難題待解

值得注意的是，隨著防范化解地方隱性債務風險再度被提上日程，一些省份的風險已逐漸顯露。

從2022年年底的中央經濟工作會議開始，決策層密集釋放加速化債的信號。

各省市也加速跟進，海通證券研報顯示，24個省級行政區在2023年預算草案的報告中再次提及地方隱性債務化解工作，紛紛表示地方政府隱性債務化解仍是2023年政府工作重中之重。江蘇、重慶、遼寧、天津等15個省市強調要堅決遏制增量、化解存量。

據媒體報道，多位城投人士表示，從化債任務來看，今年化債的力度確實要比往年更大一些。“現在大的方向，一是絕對不能新增隱性債務，二是想方設法化解此前框定的存量隱性債務。”

多年來，各地政府通過地方債置換，出讓土地、轉讓國有企業產權等盤活資源資產的方式化解債務。但受制于區域金融資源等差異，各地化債進度不一，各省廣義債務風險仍有所分化。

而隨著化債進程的提速，一些省份的風險已逐漸顯露。

媒體報道稱，4月初，貴州省發展研究中心在調研省內多地債務化解情況后發文稱，受制于財力水平，化債工作推進異常艱難，僅依靠自身能力已無法得到有效解決。

呼和浩特、貴陽也分別于5月15日、16日在市財政局網站發文，罕見披露了本地區化解隱性債務的情況。盡管相關信息均被撤下，但依然可以從中一窺地方化債的難度。

在短期內，化債的主要手段依然是優化債務期限結構、降低利息負擔，比如江蘇、湖南等地不惜一切代價降低融資成本。

但國家金融與發展實驗室在2023年一季度報告中也提示道，由于地方政府之間的財力存在差異，弱資質地區債務更容易出現“滾雪球”的情況。

專家普遍認為，盡管個別地區在償付上出現了困難，但地方債務風險在總體上仍然可控。不過若想遏制新增隱性債務，剝離融資平臺政府融資功能，推動平臺市場化轉型，才是從源頭上防范地方政府隱性債務風險的重要舉措。

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